Khi nhắc đến các thương vụ mua bán và sáp nhập (M&A) trong lĩnh vực công nghệ tài chính (fintech), câu hỏi được đặt ra thường là doanh nghiệp sở hữu công nghệ gì, nền tảng có bao nhiêu người dùng hay đội ngũ kỹ sư mạnh đến đâu. Tuy nhiên, khi thị trường fintech Việt Nam bước vào giai đoạn trưởng thành hơn và khung pháp lý ngày càng hoàn thiện, trọng tâm của các thương vụ đã thay đổi đáng kể. Điều mà nhà đầu tư thực sự theo đuổi không còn đơn thuần là công nghệ, mà là khả năng tiếp cận một thị trường được quản lý chặt chẽ thông qua các giấy phép kinh doanh chuyên ngành.
Điều này khiến một doanh nghiệp fintech không chỉ cần sở hữu sản phẩm tốt mà còn phải đáp ứng hàng loạt điều kiện pháp lý để được phép cung cấp dịch vụ.
Một nghịch lý đang xuất hiện trên thị trường là có những công ty sở hữu nền tảng công nghệ rất tốt nhưng khó thu hút nhà đầu tư vì chưa có khả năng triển khai dịch vụ trên quy mô lớn. Ngược lại, có doanh nghiệp công nghệ không quá nổi bật nhưng vẫn được định giá cao nhờ đang sở hữu giấy phép hoạt động trung gian thanh toán, mạng lưới đối tác ngân hàng và hệ thống khách hàng ổn định. Điều đó cho thấy trong M&A fintech, giá trị doanh nghiệp không còn được quyết định bởi công nghệ đơn thuần mà bởi sự kết hợp giữa công nghệ, giấy phép và khả năng vận hành trong môi trường pháp lý được kiểm soát.
Fintech không còn là câu chuyện của riêng công nghệ
Khác với phần lớn startup công nghệ truyền thống, nhiều mô hình fintech hoạt động trong các lĩnh vực chịu sự quản lý trực tiếp của cơ quan nhà nước như thanh toán điện tử, ví điện tử, cổng thanh toán, chuyển tiền, định danh khách hàng điện tử (eKYC), chống rửa tiền hay kết nối với hệ thống ngân hàng. Điều này khiến một doanh nghiệp fintech không chỉ cần sở hữu sản phẩm tốt mà còn phải đáp ứng hàng loạt điều kiện pháp lý để được phép cung cấp dịch vụ.
Trong hai năm gần đây, khung pháp luật điều chỉnh lĩnh vực này đã thay đổi mạnh mẽ. Nghị định 52/2024/NĐ-CP về thanh toán không dùng tiền mặt, Nghị định 94/2025/NĐ-CP về cơ chế thử nghiệm có kiểm soát (sandbox) trong lĩnh vực ngân hàng, cùng với Luật Bảo vệ dữ liệu cá nhân năm 2025 và Nghị định 356/2025/NĐ-CP đã mở rộng đáng kể phạm vi nghĩa vụ tuân thủ đối với doanh nghiệp fintech. Đồng thời, từ ngày 1-7-2026, các quy định mới về ngưỡng thông báo tập trung kinh tế cũng tác động trực tiếp đến cách cấu trúc nhiều thương vụ M&A trong lĩnh vực này.
Kết quả là, một thương vụ mua lại công ty fintech ngày nay không còn là giao dịch giữa bên bán công nghệ và bên mua công nghệ. Đó là giao dịch đồng thời liên quan đến pháp luật ngân hàng, pháp luật cạnh tranh, đầu tư, bảo vệ dữ liệu cá nhân, an ninh mạng và thương mại điện tử.
Giá trị thật của giấy phép nằm ở quyền gia nhập thị trường
Trong các thương vụ M&A, nhiều người thường nhầm lẫn rằng giá trị của giấy phép nằm ở chính văn bản do cơ quan nhà nước cấp. Thực tế không phải vậy.
Chi phí xin cấp giấy phép trung gian thanh toán chỉ chiếm một phần rất nhỏ trong tổng giá trị doanh nghiệp. Điều mà bên mua sẵn sàng trả giá cao chính là thời gian và cơ hội kinh doanh mà giấy phép mang lại.
Để một doanh nghiệp mới tự xin cấp phép, xây dựng hệ thống đáp ứng yêu cầu kỹ thuật, hoàn thiện quy trình quản trị rủi ro, kết nối với ngân hàng, ký kết với các tổ chức thẻ và phát triển mạng lưới khách hàng có thể mất nhiều năm. Trong khi đó, việc mua lại một pháp nhân đã được cấp phép, nếu đáp ứng đầy đủ các yêu cầu pháp lý, có thể giúp nhà đầu tư rút ngắn đáng kể thời gian đưa sản phẩm ra thị trường.
Nói cách khác, điều nhà đầu tư mua không phải là "tờ giấy phép", mà là quyền gia nhập thị trường được xây dựng trên nền tảng lịch sử tuân thủ, hệ thống vận hành và các mối quan hệ kinh doanh đã hình thành.
Đó cũng là lý do tại sao trong thực tiễn, các giao dịch thường được thực hiện dưới hình thức mua cổ phần hoặc mua quyền kiểm soát pháp nhân đang sở hữu giấy phép, thay vì chuyển nhượng giấy phép như một tài sản độc lập. Cấu trúc pháp luật hiện hành cũng không thiết kế cơ chế chuyển nhượng riêng đối với các loại giấy phép trung gian thanh toán.
Công nghệ vẫn tạo ra giá trị, nhưng theo một cách khác
Nếu giấy phép mang lại quyền hoạt động thì công nghệ lại quyết định khả năng cạnh tranh.
Trong nhiều thương vụ, mục tiêu của bên mua không phải là mở rộng sang lĩnh vực được quản lý mà là sở hữu nền tảng kỹ thuật có thể tích hợp ngay vào hệ sinh thái hiện hữu. Đó có thể là hệ thống API kết nối ngân hàng, công cụ chống gian lận giao dịch, nền tảng định danh điện tử, công nghệ đối soát thanh toán hay bộ dữ liệu vận hành được hình thành hợp pháp qua nhiều năm.
Điểm đáng chú ý là giá trị của các tài sản này không còn được đánh giá đơn thuần bằng số lượng dòng mã nguồn hay số lượng kỹ sư. Nhà đầu tư ngày càng quan tâm đến khả năng mở rộng của hệ thống, chất lượng kiến trúc phần mềm, mức độ an toàn của API, khả năng tự động hóa quy trình, lịch sử xử lý sự cố và mức độ đáp ứng các tiêu chuẩn an ninh mạng quốc tế.
Một nền tảng có thể xử lý hàng triệu giao dịch mỗi ngày nhưng thiết kế API thiếu an toàn hoặc sử dụng nhiều thành phần mã nguồn mở không được quản lý vẫn có thể làm phát sinh chi phí khắc phục rất lớn sau khi mua lại. Khi đó, công nghệ không còn là tài sản mà trở thành nghĩa vụ phải xử lý.
Tương tự, dữ liệu khách hàng chỉ có giá trị khi được thu thập và xử lý trên cơ sở hợp pháp. Trong bối cảnh Luật Bảo vệ dữ liệu cá nhân năm 2025 đã có hiệu lực, một kho dữ liệu lớn nhưng không chứng minh được căn cứ xử lý hoặc sự đồng ý hợp lệ của chủ thể dữ liệu có thể làm giảm đáng kể giá trị của thương vụ, thậm chí trở thành nguồn phát sinh trách nhiệm pháp lý cho bên mua.
Mua công nghệ hay mua giấy phép?
Thực tế, đây không phải là hai lựa chọn đối lập mà là hai chiến lược đầu tư khác nhau.
Nếu nhà đầu tư đã sở hữu giấy phép hoạt động hoặc có thể triển khai dịch vụ thông qua hệ sinh thái hiện hữu, việc mua công nghệ thường mang lại hiệu quả cao hơn. Họ có thể nhanh chóng tích hợp sản phẩm mới vào nền tảng sẵn có mà không phải gánh các nghĩa vụ lịch sử của doanh nghiệp mục tiêu. Ngược lại, nếu mục tiêu là nhanh chóng gia nhập thị trường thanh toán, tiếp cận khách hàng doanh nghiệp hoặc tận dụng mạng lưới đối tác ngân hàng đã được thiết lập, việc mua lại pháp nhân đang sở hữu giấy phép sẽ có ý nghĩa chiến lược lớn hơn. Tuy nhiên, lợi thế về tốc độ luôn đi kèm với rủi ro.
Khác với mua tài sản công nghệ, mua pháp nhân đồng nghĩa với việc tiếp nhận toàn bộ lịch sử hoạt động của doanh nghiệp. Nhà đầu tư có thể phải kế thừa các nghĩa vụ thuế chưa được xử lý, các vi phạm về phòng chống rửa tiền, các sự cố an ninh mạng, tranh chấp với khách hàng hoặc những thiếu sót trong việc bảo vệ dữ liệu cá nhân.
Chính vì vậy, trong các thương vụ fintech hiện nay, phần việc tốn nhiều thời gian nhất thường không phải là thương lượng giá mua mà là quá trình thẩm định pháp lý, thẩm định công nghệ và đánh giá mức độ tuân thủ trước khi ký kết giao dịch.
Một thay đổi đáng chú ý của thị trường là cách thức định giá doanh nghiệp fintech.
Định giá fintech đang thay đổi
Một thay đổi đáng chú ý của thị trường là cách thức định giá doanh nghiệp fintech.
Trước đây, nhiều startup được định giá chủ yếu dựa trên tốc độ tăng trưởng người dùng hoặc kỳ vọng phát triển trong tương lai. Hiện nay, nhà đầu tư ngày càng sử dụng hai "cầu nối giá trị" khác nhau. Đối với công nghệ, giá trị được xác định từ chi phí thay thế, thời gian rút ngắn quá trình phát triển sản phẩm, khả năng mở rộng và hiệu quả kinh tế khi vận hành trên quy mô lớn.
Trong khi đó, giá trị của giấy phép được đo bằng tốc độ tạo doanh thu trong lĩnh vực có điều kiện, khả năng duy trì quan hệ với ngân hàng và đối tác thanh toán, chất lượng hệ thống tuân thủ cũng như xác suất tiếp tục vận hành ổn định sau giao dịch.
Điều này giải thích vì sao hai doanh nghiệp có doanh thu tương đương nhưng có thể được định giá rất khác nhau nếu một bên sở hữu hệ thống tuân thủ tốt hơn hoặc có lịch sử hợp tác lâu dài với các tổ chức tài chính lớn.
Những bài học từ các thương vụ quốc tế
Nhiều thương vụ M&A fintech trên thế giới cho thấy nhà đầu tư không chỉ mua công nghệ hay giấy phép mà đang mua vị trí chiến lược trong hệ sinh thái tài chính số.
Việc Gojek mua Moka tại Indonesia không đơn thuần nhằm sở hữu một phần mềm quản lý bán hàng[1]. Giá trị lớn nhất nằm ở khả năng kết nối thanh toán, quản lý cửa hàng và hệ sinh thái giao đồ ăn trên cùng một nền tảng.
Trong thương vụ Nium mua Ixaris[2], điều hấp dẫn không phải là phần mềm thanh toán mà là mạng lưới giấy phép, năng lực vận hành thanh toán xuyên biên giới và quan hệ với các tổ chức tài chính quốc tế. Ở chiều ngược lại, thương vụ Visa dự định mua Plaid[3] cho thấy ngay cả khi công nghệ rất hấp dẫn, giao dịch vẫn có thể thất bại nếu tạo ra những lo ngại về cạnh tranh trên thị trường tài chính số.
Các ví dụ này phản ánh một xu hướng chung: giá trị của fintech ngày càng nằm ở khả năng kết hợp giữa công nghệ, dữ liệu, giấy phép và mạng lưới kinh doanh thay vì bất kỳ yếu tố riêng lẻ nào.
Tương lai của M&A fintech tại Việt Nam
Thị trường fintech Việt Nam đang bước sang giai đoạn mới. Các quy định pháp luật ngày càng hoàn thiện sẽ khiến những doanh nghiệp có hệ thống tuân thủ tốt trở nên hấp dẫn hơn trong mắt nhà đầu tư. Ngược lại, những công ty phát triển nhanh nhưng xem nhẹ quản trị rủi ro có thể đối mặt với việc bị chiết khấu đáng kể khi gọi vốn hoặc chuyển nhượng.
Điều quan trọng nhất đối với bên mua không phải là lựa chọn giữa công nghệ và giấy phép, mà là xác định đúng nguồn tạo ra giá trị của thương vụ. Nếu giá trị nằm ở công nghệ, hãy định giá như một doanh nghiệp công nghệ. Nếu giá trị nằm ở quyền gia nhập thị trường, hãy thẩm định như một giao dịch mua lại một tổ chức hoạt động trong lĩnh vực được quản lý.
Sai lầm phổ biến nhất trong các thương vụ fintech không phải là trả giá quá cao, mà là đánh giá sai bản chất của tài sản mình đang mua. Trả giá như mua một giấy phép nhưng chỉ thẩm định như mua một phần mềm, hoặc ngược lại, đều có thể khiến lợi thế cạnh tranh kỳ vọng nhanh chóng biến thành gánh nặng sau khi giao dịch hoàn tất.
Trong bối cảnh kinh tế số đang phát triển nhanh và khuôn khổ pháp lý ngày càng chặt chẽ, câu hỏi "mua công nghệ hay mua giấy phép?" có lẽ không còn là lựa chọn giữa hai phương án. Đối với nhiều thương vụ M&A fintech, thành công phụ thuộc vào khả năng nhận diện đúng sự kết hợp giữa công nghệ, giấy phép, dữ liệu và năng lực tuân thủ. Chính sự kết hợp đó mới là tài sản tạo ra lợi thế cạnh tranh bền vững và quyết định giá trị thật của doanh nghiệp trong dài hạn.
Luật sư Nguyễn Văn Phúc
Công ty Luật TNHH HM&P
[1] https://www.straitstimes.com/business/companies-markets/gojek-acquires-payments-start-up-moka-for-1856m, truy cập ngày 28/06/2026.
[2] https://www.nium.com/newsroom/nium-completes-acquisition-of-ixaris, truy cập ngày 26/08/2026.
